Dopo aver attinto per la realizzazione per l'articolo del 7 Ottobre "I buoni motivi per essere Bullish" , approfittiamo ancora una volta del punto di vista di Thomas Lee (analista di JpMorgan), forse il più positivo, ma ancora in minoranza, sulle prospettive di Wall Street.
La fase negativa dei mercati azionari e i timori di recessione nell'estate avevano penalizzato anche le obbligazioni High Yield, le quali però sono riuscite a riportarsi sui massimi di luglio.

Il recupero record delle obbligazioni High Yield Usa è stato spinto dai forti flussi di raccolta sui fondi specializzati, il cui patrimonio totale (Asset Under Management) nelle ultime 4 settimane ha registrato il maggior incremento della storia, dopo aver subito tra agosto e settembre uno dei peggiori deflussi.

Essendo ancora quella degli High Yield un'asset class di nicchia, preferita soprattutto dai gestori istituzionali oltre che dagli Hedge Funds, soprattutto per il miglior rapporto rischio/rendimento rispetto alle azioni, un'atto di fiducia cosi elevato è in prospettiva favorevole anche per il mercato azionario.
Il motivo oggi risiede nel fatto che si considerano le aziende molto più solide di prima e meglio posizionate dal punto di vista dei bilanci per ripagare i loro debiti.

Però l'emotività degli investitori nei mesi estivi che con i loro riscatti hanno spinto i gestori a vendere, pur in presenza di un basso livello di fallimento delle emissioni High Yield (tra l'1% e l'1,2%), provocando un calo repentino dei prezzi delle obbligazioni con conseguente inpennata dello spread (differenziale di rendimento) rispetto ai titoli di stato.

Con lo spread che le obbligazioni High Yield avevano raggiunto alla fine di settembre si scontava implicitamente un tasso di default di quasi il 9% di tutte le emissioni, ben oltre la realtà quindi.

La differenza più eclatante tra aspettative del mercato e condizioni reali delle aziende è stata raggiunta tra la fine del 2008 e l'inizio del 2009 a quota 14%.
Nelle precedenti crisi/recessioni il tasso di default implicito non si era mai distanziato di molto dal tasso di default reale.

A parte quindi le prospettive favorevoli delle obbligazioni High Yield, le quali offrono un rendimento del 7,5% superiore ai titoli di stato Usa, bel lontano dai minimi della primavera ma soprattutto da quelli del luglio 2007 quando erano di poco superiori all'1%, il recente flusso record sui fondi relativi è stato nel passato nella maggior parte dei casi favorevole all'azionario.

La tabella seguente mostra i 10 casi in cui si è registrato un incremento dell'AUM sui fondi HY in 4 settimane superiore al 2%, la performance dell'S&P 500 a distanza di 3, 6 e 12 mesi e la percentuale dei casi positivi.

Pesa sulla performance media i due casi molto negativi del 2002 e del 2008, i quali però erano stati anticipati da un periodo prolungato in cui lo spread rispetto ai titoli di stato e il tasso di default reale hanno oscillato intorno all'1%. Il recente ribasso delle obbligazioni High Yield è iniziato con uno spread rispetto ai titoli di stato superiore al 4,40%.

Paolo Calcinari
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